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+ w# C1 c5 \4 A3 `8 J! f( s$ r+ F. x+ u* e3 c" i
0 {, ?. S. J: M r' [% v6 s 中信证券(26.430, 0.45, 1.73%)发布研报称，加密货币具有较好的隐私性和抗通胀性，自诞生以来成长迅速，并且正在逐步正规资产化。随着加密货币的刚需扩大，2 u7 G) o* ]" L, u; o
. _) u7 O& k% ~. K7 ]" i) ~
+ O, p# v, h& k: h形成类似黄金的刚需托底，投机定价的格局。但短期来看由于货币化不足和边际定价者风险偏好高，加密货币反而投机性更强。中长期内，预计加密货币和黄金都将受益于2 x* A, h6 ^ Y2 K! a
# a& h3 Z& u* J逆全球化、去美元化带来的货币化。“未来黄金”不必然包含比特币，但大概率有加密货币。短期内加密货币有望受益于特朗普任期内可能的监管放松，但需等待贸易、外交政
' M* t* x* U1 L% Y7 C9 ~0 A
$ t. W7 E8 T) q, x策的确定性。2 G* _, z& D% k3 m Z- y w
! q1 E* ^9 Z ]' B, v 中信证券主要观点如下：) t% m6 B. j* m4 M8 G- H j
& S' L5 D* g' y% S
加密货币是一种基于区块链技术的数字货币，具有较好的隐私性、抗通胀性。% }* `+ Q9 |: J; B5 [, p( I
! p7 A3 W' ~. ]+ Y
自其诞生以来，市场成长迅速，例如比特币呈指数型增长。
. h+ D$ W: T4 k! |$ X6 E
" J: Z7 ?$ |0 J1 W+ x/ U1 J# N 近期加密货币表现不佳，并未体现出避险属性。- [2 ^! _5 I! I" {' ~1 ^
1 Q( z2 {- X, q
2024年比特币主要有一季度和四季度两波集中上涨，分别是因为ETF发行、比特币减半、亚洲投资者热情高；以及特朗普交易影响。但2025年以来比特币及其他加密货币表现2 M" ]' y! t# L% \$ A8 [/ x7 T
& `. v4 b! r% `不佳，与黄金走势背离，并未体现出避险属性。
. i5 n6 {3 j1 \+ j$ X6 O+ ^8 W
9 E- v5 i0 ^- s6 d 加密货币市场与黄金愈发相似。
! z+ K- j5 }8 l8 ~8 T- ?- E: A/ e8 a0 @8 P Z
从规模来看，加密货币市场仍明显小于黄金市场，增长空间巨大。从持有结构来看，两者都是集中度较高，且加密货币市场持有结构更加不透明，均有利于价格的长期上行。
# |: M% S0 Y3 i6 G- V& q& z. ?6 }. E* C
加密货币开始出现刚性需求，形成与黄金类似的刚需托底，投机定价的格局。
# G; F( Z" g* X8 F* {1 {! Y$ [5 |# R/ r6 v/ c0 y
由于加密货币在跨境支付、抗通胀信用方面具有优势，形成了快速增长的刚性需求。加密货币正在快速的“正规化”、“黄金化”，与黄金一样形成了刚需，以确保其难以出现泡沫
( @9 L8 u$ C2 w4 J s }) r A. A1 ^
破灭、大量投机交易完成定价的格局。
1 F! A* V. ~+ ~' Z7 L6 C- _- d3 _2 ?; H4 `3 W, Q4 v
短期内，加密货币的货币及避险属性仍不及黄金，因此表现背离。
' Q, ~, y5 W% d/ C$ g1 i9 u" Z! E/ g. [0 m) V/ }
我们认为根本的原因是1）社会认知、税收制度中加密货币的货币化程度不及黄金。2）由于加密货币高成长性，边际定价者的风险偏好高。短期内，加密货币避险属性和投机属性
7 G: o' w: V* W6 Y" T' o4 R
9 S4 H6 G) u3 m+ @& G共存，后者更占上风。长期来看这些因素望将淡化。
( V8 z( }4 T$ M {# v" B- o# }" V% b1 E G9 [
长期来看，加密货币料仍然有极大的增长空间，最根本的逻辑是逆全球化及去美元化，驱动黄金、加密货币的货币化。
, e' s) j7 i- t! X/ e3 p2 k9 M7 D0 A; a% D
2008年以来逆全球化和去美元化进程持续，预计加密货币坚实的市场需求仍将持续扩大。我们判断在长时间维度上，黄金和加密货币的货币属性，都会是“未来黄金”。由于技术劣6 T8 `7 L* i$ W, f& B) z6 y+ v% C( L
4 q: H8 ]( t; C% @, K
势，比特币不必然是未来的黄金，但“未来黄金”大概率包含加密货币。尽管如此，我们认为技术优势战胜信念优势需要很长时间，比特币在加密货币中的独有地位仍将维持很久。1 O# ^6 A! L. G
N T+ R7 B+ `( k0 ?2 N 展望未来四年，比特币及其他加密货币在特朗普的支持下仍然可能表现亮眼，但短期转好需要特朗普给出确定性信号。& j0 w5 l8 @. h6 E6 {* v1 d
$ H& l3 ^+ `" d% C
本届特朗普ZF与硅谷的紧密联系让加密货币有望受益于潜在的监管放松。但短期内贸易政策不确定性等因素压制了风险偏好与流动性宽松。转涨或需等待特朗普给出外交和贸易政
: v+ x( i6 x9 R2 O; X3 T8 R. w: f' P0 ]$ V4 l6 o0 T; W4 n
策确定性。未来若特朗普ZF对俄政策转向也可能带来风险。6 V3 N6 y2 R1 Q1 i0 L' U
& r8 V3 _! M6 r, V
风险因素：" L: |5 Z( w4 K/ [, @' c
8 R7 h- s$ w# _' e3 c5 _
特朗普ZF政策超预期；美国联邦债务问题超预期；美联储货币政策宽松不及预期；地缘ZZ风险。! `1 P- C& o! M$ D: e
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