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 1 t' h! p4 M* M, T0 q
" }/ I I" _# g/ C, l& c. x9 O
) u( ]( Z, \3 Q6 b& p" W 中信证券(26.430, 0.45, 1.73%)发布研报称，加密货币具有较好的隐私性和抗通胀性，自诞生以来成长迅速，并且正在逐步正规资产化。随着加密货币的刚需扩大，
. x7 v* k1 ?3 u# D" q2 J
) D8 A( Z8 R( J" K$ M
/ A( ] C9 n" W7 t形成类似黄金的刚需托底，投机定价的格局。但短期来看由于货币化不足和边际定价者风险偏好高，加密货币反而投机性更强。中长期内，预计加密货币和黄金都将受益于
0 y5 b# q) b3 V, D& E- |( c: k+ o8 q; X: f% w: K+ B) M: x9 N* X, B
逆全球化、去美元化带来的货币化。“未来黄金”不必然包含比特币，但大概率有加密货币。短期内加密货币有望受益于特朗普任期内可能的监管放松，但需等待贸易、外交政
4 u% K0 a/ @. T. i5 a( n) k6 j: ?2 X8 d: E3 q
策的确定性。, r) ?: @2 j5 Q8 V
' [7 X" c' }, y$ ?9 |7 g 中信证券主要观点如下：
8 s' T; T- g" K p1 ]# |+ g& d/ e; w$ N; q3 r+ R) g
加密货币是一种基于区块链技术的数字货币，具有较好的隐私性、抗通胀性。) T) e1 E8 `! i6 J
, n a8 Z, S; B( | 自其诞生以来，市场成长迅速，例如比特币呈指数型增长。4 E# @. c0 ]% Q' o5 `; P
5 Z# L4 y0 ~6 [# y( B8 w6 d 近期加密货币表现不佳，并未体现出避险属性。% o5 Z9 u; A1 T9 T( { v" Q% L
& Y* o8 ?: R+ G+ B) H
2024年比特币主要有一季度和四季度两波集中上涨，分别是因为ETF发行、比特币减半、亚洲投资者热情高；以及特朗普交易影响。但2025年以来比特币及其他加密货币表现1 U" Q4 ^% z. `2 C: \
9 E8 l5 N: Y p
不佳，与黄金走势背离，并未体现出避险属性。
+ O8 z; l7 ?5 t+ v, y2 n0 A# k4 d& S/ J& [4 {
加密货币市场与黄金愈发相似。
5 \5 ~$ d k3 R# { {9 b: L
) C0 j0 e A+ e* e 从规模来看，加密货币市场仍明显小于黄金市场，增长空间巨大。从持有结构来看，两者都是集中度较高，且加密货币市场持有结构更加不透明，均有利于价格的长期上行。- t, M! h4 ~* V2 Y
$ W6 \' j+ @3 A1 [, y3 t0 H# r" o
加密货币开始出现刚性需求，形成与黄金类似的刚需托底，投机定价的格局。
, \! B; O# E) A: Y+ I. l- t# G- b& i9 M( r
由于加密货币在跨境支付、抗通胀信用方面具有优势，形成了快速增长的刚性需求。加密货币正在快速的“正规化”、“黄金化”，与黄金一样形成了刚需，以确保其难以出现泡沫
: T6 I* n( h. A+ U# K
5 d5 ] U% U3 |( o$ X破灭、大量投机交易完成定价的格局。
2 s, H s# a& n% ?/ b
7 Y7 ]& ^# L7 Q( G( B' f 短期内，加密货币的货币及避险属性仍不及黄金，因此表现背离。
& j; ]1 r" l& P
% Q( g5 s% h0 W, P 我们认为根本的原因是1）社会认知、税收制度中加密货币的货币化程度不及黄金。2）由于加密货币高成长性，边际定价者的风险偏好高。短期内，加密货币避险属性和投机属性7 B6 c0 t) l- ~; N6 ]
L, F* I+ {; n/ K共存，后者更占上风。长期来看这些因素望将淡化。
: @/ m$ e* C( N5 e/ s0 w/ u7 P1 d' d+ d0 ]/ o; V6 r
长期来看，加密货币料仍然有极大的增长空间，最根本的逻辑是逆全球化及去美元化，驱动黄金、加密货币的货币化。
# a0 c, ?& U% d+ U; ~ }
7 b9 ^7 y/ P% r8 a% _# f 2008年以来逆全球化和去美元化进程持续，预计加密货币坚实的市场需求仍将持续扩大。我们判断在长时间维度上，黄金和加密货币的货币属性，都会是“未来黄金”。由于技术劣' J Q/ c3 \+ F) ^! m; `2 K
$ M/ i$ E3 S# M( B势，比特币不必然是未来的黄金，但“未来黄金”大概率包含加密货币。尽管如此，我们认为技术优势战胜信念优势需要很长时间，比特币在加密货币中的独有地位仍将维持很久。2 w5 U$ C6 c( m) T4 a! \
9 z" d( ^4 R' K( R: t7 P5 {7 O9 J4 a 展望未来四年，比特币及其他加密货币在特朗普的支持下仍然可能表现亮眼，但短期转好需要特朗普给出确定性信号。7 D) a3 e6 d! u$ X s+ N5 p- r" ]! v0 u
. @' M( m( w/ y6 y4 A 本届特朗普ZF与硅谷的紧密联系让加密货币有望受益于潜在的监管放松。但短期内贸易政策不确定性等因素压制了风险偏好与流动性宽松。转涨或需等待特朗普给出外交和贸易政
; f2 l0 S9 t! z# v! U7 j8 y
7 A7 Q3 z8 P6 [8 c, U6 D策确定性。未来若特朗普ZF对俄政策转向也可能带来风险。
# m" r# l4 w! f" P
; C8 z' T; I( ]# }- H2 \ 风险因素：0 }) n- e9 _7 A2 f& w4 o
1 t) K+ N3 n4 L 特朗普ZF政策超预期；美国联邦债务问题超预期；美联储货币政策宽松不及预期；地缘ZZ风险。1 o5 B Q2 p4 x7 V6 u0 J- @8 Y
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